El Gobierno agotó los salvavidas: superávit comercial, blanqueo de capitales, préstamo del Fondo Monetario Internacional y asistencia financiera del Tesoro de EE.UU. Para abrir el mercado de crédito voluntario necesita un riesgo país en 400 puntos y acumular reservas. Sin dólares propios, la calma es transitoria y la gobernabilidad, frágil.
La fragilidad de la política económica de Milei se revela en la dificultad para acumular reservas internacionales en el Banco Central de la República Argentina.
A medida que decaiga la espuma triunfalista del oficialismo y mientras se monta la escena de apertura al diálogo político para asegurar gobernabilidad, saldrá nuevamente a la luz la debilidad estructural de la estrategia económica de Javier Milei. El problema inmediato está en las restricciones objetivas —la liquidación de divisas será débil en los próximos meses— y en las restricciones dogmáticas —la resistencia a adquirir dólares por un monetarismo extremo— para incrementar las reservas internacionales.
Como ningún otro gobierno desde la democracia, el de Milei empleó tantas fuentes alternativas de dólares, hasta la insólita intervención directa en el mercado cambiario del Tesoro estadounidense. La sucesión de “salvavidas” para rescatar del naufragio el experimento liberal-libertario es sorprendente:
Superávit comercial récord en 2024.
Blanqueo de capitales en efectivo récord en 2024.
Préstamo extraordinario del FMI en 2025.
Asistencia financiera inédita de EE.UU. en 2025.
El equipo económico también emitió deuda en pesos ajustada por tipo de cambio y aceleró la venta de dólares del complejo agroexportador, primero con el denominado dólar blend (una parte se podía liquidar vía CEDIN/contado con liquidación), perdiendo la posibilidad de sumar unos 22.000 millones de dólares para el Banco Central desde finales de 2023 y todo 2024, y luego con la baja temporal de las retenciones a cero, adquirió unos 7.000 millones de dólares a fines de septiembre pasado, que fueron rápidamente entregados al mercado ávido de cobertura cambiaria antes de las elecciones de medio término.
Los socios Luis Caputo (ministro de Economía) y Santiago Bausili (presidente del Banco Central) utilizaron casi todas las opciones disponibles para obtener dólares y mantener a flote una estrategia económica que es un barril sin fondo de divisas. El triunfo electoral les da otra oportunidad. “The big short” de Caputo es conseguir la apertura al mercado voluntario de crédito internacional. Para esta gran apuesta necesita imperiosamente que el índice de riesgo país se estabilice por un tiempo en el umbral de los 400 puntos, para que fondos de inversión extranjeros se animen a comprar nueva deuda pública argentina. Si no lo logra, el Gobierno de Milei seguirá en un escenario financiero y cambiario inestable, aunque logre un lapso de calma política.
Cómo se pagará la deuda pública en dólares
El último informe de la gerencia de estudios económicos del Banco Provincia plantea, desde su título “¿De comprar reservas solo en el piso a comprar reservas porque, si no, la economía se va al piso?”, el inmenso desafío que tiene delante el equipo económico.
Indica que la economía necesita reabrir la cuenta capital (o sea, financiamiento externo) porque pagar los vencimientos de deuda para 2026 y 2027 con un superávit de cuenta corriente —exportaciones menos importaciones de bienes y servicios— exigiría un dólar muy alto, lo que impediría que la inflación baje y la actividad crezca. El monto promedio anual de vencimientos de deuda en dólares asciende a 15.000 millones.
“El stock de reservas no permite enfrentar los pagos (sin los encajes por depósitos privados, las reservas líquidas rozan los 5.000 millones de dólares), de modo que el nivel del tipo de cambio de corto y mediano plazo quedará estrechamente ligado al flujo de la cuenta capital”, explica el informe.
A la vez, Argentina representa un tercio de la cartera del FMI, y las posibilidades de ampliar ese financiamiento están agotadas. Otro factor complicado es que, en la región, los flujos de inversión extranjera directa están casi en mínimos desde 2010, y tampoco parece una alternativa viable. El recorrido de la IED en Argentina de Milei es pésimo, pese a los postulados de libertad de mercado de la propaganda oficial, porque está en niveles mínimos de los últimos veinte años, con un saldo negativo de 1.200 millones de dólares entre enero y agosto de 2025, según datos del Banco Central. El crédito eficiente se perfila entonces como la opción principal.
Un aspecto relevante que menciona el reporte es que, aunque la asistencia del FMI fue uno de los salvavidas de Milei, al mismo tiempo el organismo actúa como cobrador prioritario. Esto es un privilegio que, al momento de emitir deuda en el mercado internacional, juega en contra porque, en caso de un escenario disruptivo, los fondos del exterior estarían en desventaja para cobrar, lo que desalienta nuevas colocaciones y dificulta la reducción del riesgo país.
El panorama se vuelve aún más desalentador para los fondos de inversión extranjeros porque se suma otro actor con privilegio: el Tesoro de Estados Unidos. Esto implica que en la fila para cobrar se coloca en tercer lugar, luego del Tesoro y del FMI.
Comprar reservas para el Banco Central
Con este contexto financiero y macroeconómico, el cebo para atraer fondos del exterior con la emisión de nueva deuda pública argentina en dólares es la acumulación de reservas internacionales en el Banco Central. La clave, entonces, está en determinar cuántas reservas son necesarias para una reducción sustentable del riesgo país hacia los 400 puntos y habilitar la opción de endeudamiento en la plaza financiera exterior.
La última referencia es la de abril de 2016, cuando tuvo lugar la primera emisión de deuda externa del gobierno de Mauricio Macri por 7.000 millones de dólares. En ese momento, las reservas brutas rondaban los 30.000 millones de dólares y el riesgo país estaba en 430 puntos básicos, que bajó a 380 luego de la colocación.
El reporte del Banco Provincia explica que “si bien es cierto que los fundamentos eran otros —la deuda pública en moneda extranjera no llegaba a 150.000 millones, menos de 25% del PBI, incluyendo pasivos intra-sector público— y no había compromisos con el FMI ni otros acreedores privilegiados, es posible colocar deuda en el mercado en contextos de reservas bajas, aunque con perspectivas de recuperación: no importa solo el número actual, sino también el esperado”.
Con base en el comportamiento financiero de otros países de la región, existe un umbral del 10% en la relación entre deuda y reservas para que los países tengan acceso al financiamiento externo. En el caso argentino, esto implicaría sumar 20.000 millones de dólares para llegar a ese 10%, es decir, un 50% más de las reservas actuales (40.500 millones).
En esta tarea de sumar reservas aparece otro desafío: la compra de dólares por parte del Banco Central incrementa la presión de demanda en el mercado cambiario y, por lo tanto, impacta en la cotización del dólar. La economía de Milei enfrenta un dilema: no solamente un dogmatismo ideológico ligado al rechazo de la expansión monetaria vía compra de dólares, sino que un tipo de cambio más elevado por la exigencia de acumular dólares a las reservas puede acelerar la inflación.
No obstante, abstenerse de comprar dólares para las reservas complicaría la apertura del mercado de crédito internacional vía la emisión de nueva deuda. De este modo, los grandes vencimientos de deuda venideros deberán afrontarse con las actuales escasas reservas más los dólares de un eventual superávit de cuenta corriente en 2026 y 2027, hoy deficitaria. Este escenario financiero complicado demanda una paridad cambiaria sustancialmente superior a la actual.
Hasta ahora, el equipo económico no cambió nada
Con un contexto político favorable y un escenario financiero complejo, al gobierno de Milei se le acabaron las excusas. Se despejó el riesgo político. El último informe semanal de la consultora Consultora Vectorial afirma que “todo el peso de la responsabilidad sobre lo que pase en 2026 y 2027 recaerá sobre la administración actual. Ya no puede culparse a la herencia ni a ‘la oposición golpista’”. Agrega que “los resultados de la política económica del gobierno serán totalmente responsabilidad de cómo recalibren el modelo”.
Señala que, por ahora, no ha habido señales de flexibilización del esquema cambiario, ni en términos de ajustar la banda superior (que durante el proceso electoral se demostró insuficiente, con la necesidad de que el Tesoro estadounidense inyectara 2.100 millones de dólares para sostenerla), ni de mayor apertura de los controles cambiarios (de hecho se mantiene la restricción cruzada implementada en los peores momentos de la campaña electoral), ni en términos de compra de reservas.
Los economistas de Vectorial advierten que otro probable obstáculo para la estabilización es “la creciente opacidad en la gestión de la política monetaria”. Sin comunicación oficial, las estadísticas del Banco Central mostraron que durante octubre se ofreció un nuevo pasivo remunerado al Tesoro de EE.UU. a cambio de la venta de dólares.
“Una de las principales lecciones de la macroeconomía global, además de ser una de las buenas prácticas en el manejo de los bancos centrales, es que la comunicación del policy maker y la formación de expectativas son cruciales para la estabilización. El Banco Central avanza en el sentido opuesto”, afirman.
El presidente Javier Milei se enfrenta al inmenso desafío de organizar un esquema cambiario que sea sustentable para evitar una nueva crisis.
El “veranito financiero” puede agotarse.
Sin dólares propios y sin una estrategia consistente para acumular reservas, el costo del financiamiento externo sube, el riesgo país no baja (el viernes cerró en 657 puntos) y la economía queda rehén de acreedores privilegiados (FMI y Tesoro de Estados Unidos). La estabilización no se compra: se construye con superávit comercial creciente, inversión productiva, reglas predecibles y un Banco Central que comunique y no opere en la penumbra. Si el Gobierno insiste en el atajo del crédito caro y en la tutela de Washington, la calma será un “veranito”: una tregua que se evapora cuando se acaban los dólares prestados.
La gobernabilidad que hoy se invoca no se sostiene con tuits ni con ventas puntuales de divisas; se sostiene con un régimen cambiario sustentable, con un programa que no sea un barril sin fondo de dólares y con una hoja de ruta que priorice crecimiento antes que bicicleta financiera. En esa encrucijada, Milei tiene que optar: modificar el esquema monetario y cambiario dogmático o la próxima crisis ya tiene libreto. Sin crecimiento económico, los dólares nunca alcanzan; y sin un cambio de lógica, el experimento liberal-libertario volverá a tambalearse en la cornisa financiera.
La Nueva Comuna